中国证券报·中证网  对全球央行大规模货币刺激可能结束的担忧令全球金融市场陷入波动，日本、欧洲、美国以及新兴市场股市在端午节假期期间均出现回调，美国、德国、日本的国债收益率上升。尤为值得注意的是，美联储逐步放缓购债进度并最终退出刺激政策的预期升温，推动外国投资者削减新兴市场资产配置，海外热钱回流的恐慌导致前期涨势凶猛的泰国、印度尼西亚和菲律宾股市出现暴跌。

分析人士认为，投资者对主要央行刺激性货币政策的前景越来越没有信心，风险情绪受到打压。由于不确定性增加，投资者正在各类资产中轮换，未来市场可能出现更多波动。

宽松政策恐退场引发担忧

日本央行11日提前公布利率决议，宣布维持利率水平及资产购买计划的规模不变。尽管这一结果符合市场广泛预期，但仍令一些希望日本央行进一步采取措施，以平抑日本国债市场波动的投资者感到失望，从而引发了金融市场抛售。日本股市当天下跌1.45%。

此前的上周四，欧洲央行在召开货币政策例会后也没有宣布任何旨在提振欧元区经济的新措施，令市场对该行降息的预期再次推迟。此外德国联邦宪法法院11日就欧洲央行去年9月推出的直接债券购买项目(OMT)的合法性举行为期两天的听证会。该项目被德国央行和一些政客指责为削弱了央行独立性，并且侵犯了货币融资的一项禁令。这也令部分投资者对欧洲央行下一步政策走向感到担心。

与此同时，市场对美联储将开始放缓债券购买计划的预期不断升温。上周五美国劳工部公布的非农就业数据好于预期，尽管失业率小幅回升，但主要是更多劳动力进入市场寻找工作所致，显示美国经济复苏继续巩固。10日，评级机构标准普尔上调美国评级展望前景，令投资者进一步相信经济强劲足以促使美联储考虑尽快开始缩减购债规模。

金融机构查尔斯史丹利的分析师卡尔认为，近期金融市场波动加剧，似乎是因为投资者对西方国家央行的货币政策前景越来越没有信心。分析人士指出，眼下无论任何积极经济信号出现，市场的上涨都是短暂的，这显示出市场对货币政策“养料”的严重依赖，宽松政策可能退场的危险足以吓坏投资者。

纽约经纪商BTIG全球首席策略师格林豪斯认为，眼下市场存在大量不确定性，投资者担心美联储货币政策前景，担心利率水平上升，而一直敞开货币宽松大门的日本央行也有暂时歇手之意。

新兴市场股市遭重创

主要央行的大规模货币刺激措施可能告一段落令市场担忧情绪加重，全球金融市场出现大幅波动。截至11日收盘，日经指数收盘下跌1.5%，德国股市下跌1%，美国股市三大股指的跌幅也都在1%左右。

考虑到美联储退出刺激政策将推动外国投资者削减新兴市场资产，新兴市场股市受到的冲击更为严重。海外热钱回流的恐慌导致泰国、印度尼西亚和菲律宾股市出现暴跌。截至11日收盘，泰国股市下跌近5%，创2011年10月以来最大跌幅，菲律宾股市下跌4.64%，创2011年9月以来最大跌幅，印尼股市暴跌3.9%，南非股市下跌3.2%。

泰国Kasikorn证券公司投资策略师Kavee表示，虽然泰国经济和收入增长前景仍然良好，但资金流动已经发生逆转，从此前的净流入变为净流出，海外投资者正不惜一切代价将资金从泰国股市和其他金融资产中抽走。

位于曼谷的Trinity证券公司分析师认为，美国经济形势改善，促使追逐收益的投资者调整了在新兴市场的投资比例，尤其是在泰国、印尼和菲律宾的投资比例，新兴市场已经进入剧烈震荡阶段。由于担心美联储将逐步退出债券购买计划，海外资金将继续流出泰国、菲律宾和印尼。

彭博数据显示，自5月22日美联储主席伯南克暗示美联储可能会削减债券购买规模以来，海外投资者已经净卖出价值13亿美元泰国股票、12亿美元印尼股票以及7000万美元的菲律宾股票。

美债收益率持续攀升

对主要央行货币政策前景的担忧同样引发债券市场的波动。随着美国经济改善的迹象越来越显著，很多华尔街分析师预计美联储最早将从今年夏天开始削减月度购债规模。摩根大通经济学家费罗利上周五发布报告预计，美联储最可能会在今年12月召开的货币政策例会上宣布调整月度购债规模，预计将把每月的债券购买规模从当前的850亿美元收缩至600亿-650亿美元。

受上述预期影响，投资者开始抛售美国国债，引发国债收益率攀升。11日，美国10年期国债收益率一度升至2.27%的14个月高点，相比之下去年7月底时10年期国债收益率还仅为1.38%。德国10年期国债收益率11日也冲高至1.66的四个月高位。

事实上在过去一个月中，主要发达经济体国债收益率都出现较大涨幅。5月份美国10年期国债收益率累计上涨27%，德国、日本和英国的10年期国债收益率分别增长了25%、42%和19%，6月份迄今为止变化不大。

一些外汇交易员认为，新兴市场股市暴跌正是10年期美国国债收益率飙升引发的。前高盛资产管理公司董事长奥尼尔认为，投资者应该逐渐接受美国国债收益率将回升至4%的趋势，如果美国国债收益率进一步上升，更多的人担心美联储会削减债券购买规模，那么新兴市场国家尤其是高赤字国家的股市表现会更惨。

摩根大通私人银行投资专家理查德·斯林表示，过去几周各种消息对几乎所有市场都产生了作用。随着美国10年期国债收益率攀升，波动性增大，投资者开始在不同资产门类之间进行转换。

套息交易平仓潮助日元走强

中信银行金融市场部 胡明

本周，美元指数呈现出低位徘徊整理之势。虽然标普将美国信用评级展望由负面上调至稳定，一度提振美元，但是在前期大跌之后，似乎市场并未形成共识，利好对美元的带动效应短暂。不过，非美货币走势依旧分化，日元大幅震荡，套息交易平仓潮助推日元近期不断走强，而欧系货币维持强势，商品货币则继续疲弱。

从走势上看，日元可谓是表现最为突出的货币，呈现出“涨跌无常”的状态。虽然美国信用评级展望上调一度打击日元，贬值至99关口之上，但是日本央行利率决议并未如市场预期般采取新措施稳定日本金融市场，日元再次大幅升值至96附近，创下了近三年来的单日最大升幅。

在经历了“股债双杀”之后，虽然日本央行已经调高了购债操作频率，但是市场还是希望日本央行在此次会议上推出进一步政策来稳定市场。譬如，将固定利率贷款的最长期限从一年升至两到三年，上调公共养老基金对国内股市的投资比例，亦或是购买日经ETF等。不过，由于认为日本经济已经出现复苏迹象，随着经济增长的好转，市场会自动恢复稳定，日本央行按兵不动。

显然，日元近期的强势和套息交易平仓密不可分，国际金融市场的大幅波动以及日本国债收益率的攀升导致前期利用日元进行套息交易的大量资金回流日本。国际金融市场的波动主要是由于市场对美国宽松政策收紧的担忧，而日本国债收益率的上行则更多是来源于市场对于“安倍经济学”失败的担忧。所以，美联储能否加强与市场沟通、日本政府能否推出更多结构性措施，从而降低金融市场波动性，缓解投资者的担忧情绪，对日元未来走势就显得至关重要。若市场高波动性不能得到抑制，日元将继续获得推升动力，反之日元将回归到前期的贬值趋势。

虽然本周全球股市再度下挫，市场情绪有所收缩，但是欧系货币还是表现异常强势。原因可能是，一方面，欧洲经济有所好转降低了进一步宽松预期；另一方面，前期上行动力的惯性依旧存在。不过，欧元区也有不和谐因素，德国议会开始考虑之前欧洲央行为稳定市场所推出的OMT计划是否合法。虽然德国宪法法庭目前仍未，以后几个月也不可能作出裁决，但此行为可被视为德国九月大选前，德国民众对抗危机措施的态度，欧债危机会否再起波澜值得关注。

此外，商品货币则继续疲弱，一度创出新低，不过，随后在空头回补推动下反弹。从基本面因素出发，似乎难见利好推动商品货币扭转目前颓势。首先，与澳大利亚矿产业投资的相关资本支出开始下降，经济持续下行风险令人担忧。其次，中国五月经济数据已经密集公布，无论是贸易、投资还是银行贷款等数据都预示着经济增速或将面临连续两个季度放缓。最后，美联储逐步紧缩量宽政策和“安倍经济学”导致的金融市场不确定性依旧。

总结而言，未来外汇市场的交易主线应该仍将围绕着美联储退出宽松政策预期来展开，经济数据与预期间的差异将导致投资者左右摇摆，而“拥挤交易”则可能放大市场的波动。不过，从中期角度来说，美联储退出宽松政策还是大概率事件，美元后市仍值得期待。