中国证券报·中证网  尽管挑剔的经济学家将美联储QE3政策斥为一剂全球经济的“迷幻药”，但对于资本市场而言，QE3无疑是一份厚礼。如果以QE3推出之日算起至今，高风险货币的表现只能算差强人意的话，那么将视线拉回到8月下旬，在高收益货币展开一轮强劲上攻行情的背后，QE3预期可谓功不可没。当然这样的场景对于经历过前两次QE的投资者并不陌生，只是一个新的疑问产生了，即QE3能够带给高收益货币多少“正能量”？

为了寻找答案，首先需要回顾此前两轮QE时美元的大致表现。简单来看，QE1主要用于购买抵押贷款支持证券、美国国债和机构证券，其累积总规模高达1.725万亿美元。期间美元汇率高见89水平，下方则一度触及74水平附近，最大跌幅约17%；QE2的规模明显减少，仅为6000亿美元，主要用于购买美国财政部发行的长期债券，每个月购买额为750亿。在此期间，美指最高升至81水平上方，最低则下探至72.70附近，最大跌幅在10%左右。因此，获悉QE3的规模将是判断美元走势的重要线索。

有别于以往，由于QE3采取“开放式”的模式，即不确定时间、不确定规模，使得我们必须对QE3的时间与规模进行推断。美联储9月会后声明显示，“委员会担心如果没有进一步的宽松政策，无法令就业市场状况持续改善。”可见寻求促进就业最大化是QE3出台的主要目的。

那么，如何摸清美联储满意的失业率水平呢？美联储公布的报告显示，美联储将美国长期失业率设定在5.2-6.0%。美联储成员威廉姆斯也曾提出，失业率在6%才符合美联储全面就业的目标。当然亦有联储官员认为，失业率降至7%前就削减每月的资产购买规模。因此保守估计，我们假定失业率回落至7%可以达到美联储的满意水平。而美联储报告预估，美国2013年、2014年的失业率分别在7.6-7.9%和6.7-7.3%。这意味着美联储的QE3政策可能会贯穿2013全年，甚至延续至2014年。以每月400亿美元购买抵押贷款支持证券(MBS)的进度计算，QE3的规模极可能超过QE2的6000亿美元。不过与QE1的1.725万亿美元还存在明显的差距。

虽然有分析人士指出，QE3的问世本身已宣告此前两轮QE的失败,从而质疑QE3的效果以及合理性。这乍听起来很有些道理。但我们相信，即便美联储官员们承认QE1、QE2失败（事实上伯南克非常认同QE的效果），也会认为是量化宽松的规模不足所致，而非政策方向的失误。

当然，不应忽视的是，QE3对经济的正面影响可能有限。一方面，前两轮QE未能帮助美联储实现“充分就业”的目标，即使QE的拥护者辩称，未实施宽松政策状况可能更糟，但毕竟只是“未然历史”，人们无从验证；另一方面，“边际效应递减”似乎注定了QE3的效果将不及前世，目前银行惜贷缘于对贷款项目信心不足，所以仅依靠增强金融体系的流动性或只会事倍功半。这意味着我们不得不接受QE3低效扶持经济的现实。但正如之前提到的，按照美联储的逻辑，伯南克们不会因此终止QE3，反而会进一步贯彻量化宽松政策。这也强化了我们的观点，即QE3将会在未来很长一段时间存在。

但是，持平甚至超过QE2的规模，并不意味着QE3对美元的冲击力可以等量齐观。首先，QE3每月400亿美元的购买量，难比QE2每月750亿美元的规模。其次，尽管美国经济表现不尽如人意，但未来应能维持温和增长的态势。相比之下，新兴经济体面临的经济结构调整的难题则更为凶险。同时，欧洲债务危机趋于长期化的特征，均会在一定程度上冲减QE3对美元汇率的影响。

因此，综合来看，我们认为美联储QE3政策对于美元汇率的负面冲击不容忽视，但带来的效果可能不及前两轮QE。